Глава 1   Глава 2   Глава 3



Новый характер спекуляций 7


И наоборот, в современных условиях инвестор настолько заинтересован в росте цены акций в буду­щем, что уже сегодня готов платить за это немалую цену. Однако если реальные темпы роста будут меньше ожидаемых, то он может как понести серьез­ные временные убытки, так и полностью потерять вложенные средства.

Какие уроки — вновь используя пафосное назва­ние моей брошюры издания 1920 года — может из­влечь сегодня из опыта прошлого финансовый ана­литик? Не очень много ценного, скажет кто-то. Мы можем с ностальгией оглядываться в прошлое, когда платили только за текущую доходность и могли ни в грош не ставить будущее. Грустно покачивая голо­вой, мы бормочем: "Эти дни ушли навсегда". Неуже­ли инвесторы и финансовые аналитики не вкусили в полной мере от "древа познания добра и зла"? Если они ведут себя таким образом, то не значит ли это, что они сами изгоняют себя из Рая, в котором пер­спективные обыкновенные акции можно по разум­ным ценам собирать с его кустов? Неужели мы обре­чены на то, чтобы постоянно рисковать, либо платя непомерно высокие цены за качественные и перспек­тивные акции, либо же за приемлемую (с нашей точ­ки зрения) цену получая акции низкого качества?

На наш взгляд, все выглядит именно так. Но все же нельзя быть уверенным даже в этой пессимистической дилемме. Недавно я проанализировал дея­тельность огромной корпорации — General Electrics. Поводом к этому послужили любопытные данные о ее прибыли и дивидендах за 59 лет, опубликован­ные в отчете за 1957 год. Эти цифры весьма необыч­ны для знающего финансового аналитика. Во-первых, можно сделать вывод о том, что до 1947 года темпы роста прибыли General Electrics были очень скромными и довольно неравномерными. Показа­тель прибыли в расчете на одну акцию в 1946 году был только на 30% выше, чем в 1902 году (52 цента против 40 центов), и с 1902 года не было ни одного года, в котором его значение хотя бы удвоилось. Но тем не менее значение коэффициента Р/Е увеличи­лось с 9 в 1910 и 1916 годах до 29 в 1936 и 1946 годах. Можно, конечно, сказать, что в 1946 году значение коэффициента Р/Е, как минимум, отражало предви­дение прозорливых инвесторов. Мы, финансовые аналитики, в то время могли предвидеть, что в сле­дующем десятилетии нас всех ожидают просто ис­ключительные темпы роста прибыли. Может быть, так оно и было. Но некоторые из вас помнят и сле­дующий, 1947 год, который ознаменовался новой впечатляющей высотой показателя EPS акций General Electrics. При этом мы стали свидетелями од­новременного падения коэффициента Р/Е. Самая низкая цена акций в том году (до их дробления в про­порции три к одному) — 32 долл., — лишь в девять раз превышала прибыль, а их средняя цена тогда же бы­ла только в 10 раз выше прибыли.

Эта удивительная история произошла всего 11 лет назад. Она заставляет меня засомневаться в обосно­ванности столь популярной у финансовых аналити­ков теории, согласно которой у акций известных и многообещающих компаний теперь всегда будет высокое значение коэффициента Р/Е и именно на эту фундаментальную зависимость фондового рынка должны ориентироваться инвесторы.

У меня нет ни малейшего желания навязывать свое категорическое мнение по этому поводу. Все, что я могу сказать: у меня такой уверенности нет, и каждый из нас должен самостоятельно принять решение по этому вопросу.

В завершение своего выступления я хотел бы впол­не определенно высказаться относительно инвестици­онных и спекулятивных характеристик различных ти­пов обыкновенных акций. В былые времена инвести­ционный характер обыкновенной акции был примерно таким же (или пропорциональным) как и положение самой компании, что довольно хорошо измерялось его кредитным рейтингом. Чем ниже доходность облига­ций или дивиденды по привилегированным акциям, тем вероятнее, что обыкновенные акции будут отвечать всем критериям удовлетворительного объекта для ин­вестирования, и тем меньше будет спекуляций при их покупке.

Связь между спекулятивным уровнем обыкно­венной акции и инвестиционным рейтингом компа­нии в графической форме может быть изображена в виде прямой линии, нисходящей слева направо. Но сегодня я бы описал ее в виде U-образного гра­фика. Слева на графике, где расположены компании с низким кредитным рейтингом, размещаются и их высокоспекулятивные обыкновенные акции. Точно так же это было и в прошлом. Но справа на графике, где расположены компании с наиболее высоким кре­дитным рейтингом, что обусловлено как их успеш­ной деятельностью в прошлом, так и впечатляющи­ми будущими перспективами, мы обнаруживаем, что их акции смещаются в зону графика с высоким уровнем спекуляции. Это вызвано тем, что устано­вившиеся на фондовом рынке очень высокие цены на акции этих компаний привели и к значительному росту риска данных акций.