Основные уравнения динамики


Идя глубже, мы ставим вопрос, в какой мере получение взаймы денег по фиксированной процентной ставке на определенный ряд лет или без даты погашения совместимо с регулярным движением процента вверх или вниз. Рассмотрим 2,5-процентные облигации, подлежащие выкупу к определенной дате через 20 лет, и предположим, что они теперь оценены по курсу 95,25. В принципе это может означать любое из бесконечного числа суждений о будущем движении процентной ставки.

Из них самое простое состоит в том, что нынешний процент составляет (приблизительно) 2,75 и что движения вверх и вниз за этот период примерно одинаковы. Но с той же вероятностью это может означать, что в данное время процент составляет 3,5 и что он будет непрерывно снижаться до 2 % на протяжении 20-летнего интервала. Это означало бы также, что мы представляем движение стоимости нашей облигации по правильной кривой, которая поднимается в первые годы и принимает последовательно ряд значений, существенно превосходящих номинальную стоимость облигации.

Это может означать и много других подобных вариантов.
Какому из них будет отвечать наша нынешняя оценка, можно установить путем сравнения ее с котировками курса облигаций, имеющих иные сроки погашения. Предположение, согласно которому курс облигаций выражает твердое убеждение в том, что движение нормы процента будет иметь регулярный характер, ведет по общему правилу к парадоксальным результатам. Так, предположение, что процент движется с 3,5 до 2 в течение 20 лет, придало бы 2,5-процентной облигации со сроком погашения через 10 лет меньшую стоимость (приблизительно по курсу 94), чем такой же облигации, подлежащей погашению через 20 лет.
Курс бумаг, не имеющих срока погашения, становится неопределенным, если не поставить предела понижению процента. Сделаем допущение, что процент понизится до 2 к концу 20-летия. Бессрочные 2,5-процентные облигации имели бы курс примерно 112,5. Подобная оценка рядом с той, которая устанавливалась бы для упомянутых раньше 2,5-процентных облигаций с точным сроком погашения, явилась бы парадоксом. Но если экстраполировать арифметическое понижение процента на 10 лет дальше, именно до 1,25 %, то 2,5 % консоли [Консоли — 2,5 % (первоначально 3 %) английская консолидированная рента.

Прим. ред.] стояли бы приблизительно на уровне не ниже 150.
Эти результаты не соответствуют каким-либо известным нам фактам поведения на рынке. В условиях колебаний, вызываемых движением промышленного цикла, такая предвосхищаемая котировка едва ли возможна. Но даже если исключить влияние промышленного цикла, трудно представить, как могли бы на такой основе котироваться на рынке бессрочные ценные бумаги. Между тем это имеет важное значение, поскольку обыкновенные акции, эмитируемые надежными компаниями, сами по себе представляют требования на доход, для которых конечный срок уплаты не установлен. Поэтому курс, по которому рынок принимал бы выпуск этих акций, совершенно естественно связать с курсом бессрочных надежных ценных бумаг, допуская снижение против него в пределах, достаточных для покрытия дополнительного риска.

А котировка этих акций представляет собой, пожалуй, наиболее важный канал, посредством которого оказывает свое влияние норма процента, поощряя или задерживая промышленную экспансию.
Те, кто предполагает непрерывное снижение нормы процента, могут выдвигать различную аргументацию. Они могли бы принять — и это на первый взгляд казалось бы более реалистическим подходом, — что норма процента устанавливается от времени до времени сообразно со складывающимся к этому моменту отношением предложения и спроса, так что каждое очередное снижение является неожиданностью для рынка и поэтому не учитывается в предшествующих котировках.
Предложение состоит из совокупности всех сбережений, включающей и текущие сбережения, а спрос — из всех активов, включая обязательства по омертвленному долгу, а также текущее прибавление к активам или планируемые активы. Эти два итога имеют одну общую статью, а именно — совокупность всех прошлых сбережений, равных общей сумме наличных активов и имущественных прав; по этой причине норма процента должна меняться в соответствии с текущими решениями о создании новых активов и текущими решениями делать сбережения за счет дохода — с таким расчетом, чтобы было обеспечено равенство между этими двумя рядами решений. Однако этот метод почти в такой же мере нереалистичен, как и другой.
Уже существующие активы и имущественные права всегда больше новых добавлений к ним. Нельзя предполагать, что рынок будет подвергать переоценке этот огромный запас каждый раз, как только будет обнаруживаться случайное нарушение равновесия между планируемыми приростами спроса и предложения. Нельзя исходить из предположения, что рынок не примет во внимание последующий ход дел и согласится поднять курс активов до отметки 200 (с целью поглощения текущих сбережений), тогда как достоверно известно, что в ближайшем будущем он снова упадет до 100.
Тот факт, что на деле этого не происходит, отчасти объясняет, почему экономисты были вынуждены ввести такие понятия, как принудительное сбережение, вынужденная растрата сбережений (involuntary dis-saving), расхождения между суммой сбережений ex-ante и ех-post [Метод сопоставления сбережений (и инвестиций) ex-ante и ex-post введен так называемой "шведской школой" западной политэкономии (Г.Мюрдаль, Б. Один и др.). Сбережения ex-ante — ожидавшиеся в будущем, предполагавшиеся сбережения; сбережения es-post — сбережения, которые фактически имели место. Расхождения между предполагавшимися и фактическими сбережениями (и инвестициями) играют существенную роль в современной западной теории вообще, в теории циклических колебаний в частности. Причем главная роль в определении ситуации на рынке отводится явлениям, рассматриваемым с позиций ex-ante.

Тем самым определяющее значение в объяснении экономических явлений придается не объективным закономерностям, а субъективным, психологическим факторам — оценкам и "ожиданиям". — Прим. ред.] или между капитальными затратами ex-ante и ex-post; этим же объясняется и переход экономистов к кейнсианской теории, которую я предполагаю рассмотреть в следующей лекции.
Экономисты считали, что в мире идеальных понятий существует такая банковская политика, реализация которой может предотвратить принудительные сбережения — или расхождения между капиталовложениями ex-ante и ex-post. Я, напротив, утверждаю, что экономическая теория до сих пор не выдвинула ценных положений по вопросу о том, как будет реагировать норма процента в ответ на идеальную банковскую политику, предназначенную поддерживать непрерывный прогресс. Теория статики предполагает, что сбережения равны нулю, и сюда не подходит. Теория динамики следует за концепцией непрерывного понижения процентной ставки.

Но я не думаю, чтобы мы встретили рыночные условия, где бы такое положение стало реальностью.


Р. Харрод. "К теории экономической динамики" Лекция третья. Основные уравнения динамики

В заключительной части предыдущей лекции я рассматривал два подхода к разрешению проблемы регулирования рыночной нормы процента в неуклонно развивающемся обществе. Спешу добавить, что оба эти подхода целиком нереалистичны, несмотря на то, что на первый взгляд они могут казаться отвечающими задаче решения указанной проблемы и в общем согласующимися с требованиями экономической теории.
Мы рассмотрели вопрос о способности биржи с непогрешимой мудростью предвидеть и правильно оценивать основные условия будущего периода, требующие понижения процентной ставки, и регистрировать котировки надежных ценных бумаг различных сроков погашения таким образом, чтобы при неизменных ожиданиях достигалось устойчивое понижение нормы процентного дохода в интервале между данным моментом и датами погашения. Утверждать, что возможность точного предвидения у биржи имеется, означало бы переоценивать способности биржи. Такoе утверждение предполагает, что ценные бумаги котируются в зависимости от их сроков погашения, а это противоречит всей массе наших рыночных наблюдений.

Равным образом очень трудно понять, если исходить из приведенного утверждения, как должна была бы биржа поступать с теми ценными бумагами, которые не имеют срока погашения.
Это — один метод подхода. Другой метод приводит к иной крайности, а именно к выводу, что рынок долгосрочных ценных бумаг должен регулироваться текущим соотношением между предложением и спросом на новый капитал. Какова бы ни была близорукость биржи, она все же не доходит до таких крайностей. Регулирование биржевых котировок ценных бумаг на основе месячных соотношений между предложением нового капитала и спросом на него наверняка сопровождалось бы колебаниями нормы процента по меньшей мере в пределах от 1 до 2 %, т.е. колебанием курса бессрочных ценных бумаг от 50 до 100 %. Предположение, что рынок способен на протяжении короткого периода регистрировать курсы отличнейших обязательств британского правительства то по 140, то по 70, слишком нереально. Такая процедура была бы ошибочна со всех точек зрения.

Она особенно ошибочна, если иметь в виду, что по этой теории предполагаемые изменения биржевых курсов на эти ценные бумаги должны были бы происходить даже при отсутствии каких-либо перемен в видах на будущее.



Содержание  Назад  Вперед