Что случилось после 1964 года


Самым главным изменением после 1964 года стал рост процентных ставок первоклассных облигаций до рекордно высокого в их истории уровня. Уровень доходности по надежным корпоративным облигаци­ям сейчас составляет около 7,5% и даже больше по сравнению с 4,5% в 1964 году. В то же время диви­дендная доходность акций, входящих в расчет фон­дового индекса Доу-Джонса, также значительно уве­личилась во время спада на рынке в 1969-1970 годах, но, как отмечалось (при значении фондового индекса Доу-Джонса на уровне 900), она составляла менее 3,5% (на конец 1964 года — 3,2%). Изменение уров­ней процентных ставок привело к самому значи­тельному снижению (на 38%) цены по среднесроч­ным (скажем, с погашением через 20 лет) облигаци­ям на протяжении этого периода.

Такие изменения достаточно парадоксальны. В 1964 году обсуждалась возможность того, что в долгосрочном периоде курс акций может сильно вырасти, что приведет к падению рынка; но во вни­мание не принималась возможность того, что то же самое может случиться и со стоимостью высоко ­рейтинговых облигаций (как нам известно, никто об этом не думал). Но нами было высказано преду­преждение (в издании 1965 года), что "долгосрочные облигации могут значительно варьироваться в цене в ответ на изменения процентных ставок". В свете того, что фактически произошло, можно предполо­жить, что этому предупреждению и иллюстриро­вавшему его примеру было уделено недостаточно внимания.

Таким образом, если допустить, что состав порт­феля акций инвестора соответствовал набору акций, входящих в расчет фондового индекса Доу-Джонса, то, с учетом его значения 874 в конце 1964 году, он получил бы небольшую прибыль в конце 1971 года. Даже при наиболее низком (631) уровне индекса Доу-Джонса в 1970 году его убытки были бы мень­ше, чем потери от владения надежными долгосроч­ными облигациями. С другой стороны, если бы ин­вестор ограничил свои инвестиции сберегательными облигациями, краткосрочными корпоративными об­лигациями или сберегательными счетами, то не по­нес бы убытки от уменьшения рыночной стоимости своих инвестиций на протяжении этого периода и получил бы большую доходность, чем от приобре­тения надежных акций. Следовательно, выяснилось, что в 1964 году покупка "денежных эквивалентов" (cash equivalents) фактически была лучшим вариан­том инвестиций по сравнению с приобретением обыкновенных акций — хотя, в силу необходимости учитывать инфляцию, вложения в акции теоретиче­ски должны были иметь преимущество над вложе­ниями в "денежные эквиваленты". Падение рыноч­ной стоимости капитала, инвестированного в надеж­ные облигации, произошло в результате изменений на денежном рынке. Хотя, как правило, эти измене­ния не сильно сказываются на инвестиционной по­литике отдельных лиц.

Это — еще один из многочисленных примеров, свидетельствующих о невозможности предугадать значения рыночной стоимости ценных бумаг. Почти всегда стоимость облигаций изменяется не столь значительно, как стоимость акций, поэтому инвесто­ры обычно приобретают надежные облигации с лю­быми сроками платежа, не особенно беспокоясь об изменении их рыночной стоимости. Несколько ис­ключений из этого правила все же были, и период после 1964 года стал одним из них. Более подробно изменения рыночных цен облигаций будут рассмот­рены в следующей главе.